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    血流成河换三张:青岛啤酒(600600)—高端化驱动利润加速,持续性仍需观察

    作者: 杨勇胜,欧阳予
    时间: 2019年08月16日
    重要性: 一般报告
    行业评级:
    公司评级: 审慎推荐-A
    相关股票代码: 600600
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    摘要: 报告名称:青岛啤酒(600600)—高端化驱动利润加速,持续性仍需观察
    研究员:杨勇胜,欧阳予
    报告类型:公司研究*点评报告
    报告日期:20190815

    行业/子行业:啤酒
    公司名称及代码:青岛啤酒(600600)
    投资建议:审慎推荐-A

    【内容摘要】

    公司二季度收入利润分别增长7.3%和29.6%,中高端占比持续提升,叠加短期提价降税效应,及成本压力好于预期,毛利率大幅提升,驱动利润增幅加快。展望未来1-2年,公司盈利改善幅度仍受需求波动、高端竞争加剧、和机制改革停滞不前影响,高增速持续性仍需观察。高端化进程是核心逻辑,中高端持续放量使得利润增速中枢有望加快,我们上调19-21年EPS预期至1.32、1.57和1.83元,上调目标价至55元,暂维持“审慎推荐-A”评级。

    19Q2利润增长29.6%,短期盈利增速加快。公司19H1收入165.5亿元、归母净利16.3亿元、扣非净利14.4亿元,分别增长9.2%、25.2%和30.6%。其中19Q2单季收入86.0亿元、归母净利8.23亿元、扣非净利7.27亿元,分别增长7.3%、29.6%和34.7%,收入维持高个位数增长,盈利增幅加速。Q2经营性净现金流增长22.7%,期末账面现金增长23.1%至165.7亿元。

    聚焦核心品牌,中高端占比提升,吨酒价格持续提升。公司上半年总销量473万千升,增长3.6%,二季度总销量256.4万千升,增长0.9%,总销量增速预期中边际放缓,而中高端表现亮眼。主品牌二季度销量118.5万千升,增长3.9%,占比提升1.3pcts至46.2%,崂山等其他中低端品牌销量137.9万千升,下滑1.5%。且根据草根调研反馈,中高端上半年销量105万千升,增长10%,推算二季度增长约7%,中低端产品也在往崂山等核心力品牌聚焦,因此单Q2吨酒价格大幅提升7.8%至3354元/千升。

    成本端压力好于预期,毛利率大幅提升,驱动净利率改善至9.6%。Q2单季毛利率40.5%,大幅提升1.8pcts,主要系高端产品占比持续提升,叠加自去年以来提价效应持续显现(今年青啤1903仍有提价)、增值税降税效应体现、以及Q2由于玻瓶下游需求旺季需求偏弱,玻瓶成本压力好于预期。费用率方面,Q2销售费用率18.6%,提升1pct,管理费用率3.6%,略降0.2pct。单季净利率提升1.6pcts至9.6%,主要由毛利率提升驱动,而费用率同时也在提升,验证我们前期判断。

    行业高端化核心逻辑兑现,但公司利润增幅持续性仍需观察。行业高端化逻辑延续演绎,青啤中高端品牌势能显现,二季度受益长短逻辑同时叠加,毛利率提升超出预期。不过展望未来1-2年,公司利润高增幅延续性仍具不确定性,三方面影响仍需观察,一是行业需求波动,影响高端化进度,二是高端竞争加剧,费用投放幅度扰动,三是公司内在顶层机制改革仍未实质推进,团队积极性仍受压制。

    投资建议:调高全年盈利预期,上调目标价至55元,暂维持“审慎推荐-A”评级。中报增速加快奠定全年盈利预期基础,未来1-2年盈利改善幅度仍需观察,高端化进程是核心逻辑,中高端放量持续兑现使得利润增速中枢有望看高。因此我们调高19-21年EPS预期至1.32、1.57和1.83元(前次1.19、1.35和1.59元),给予20年35倍PE,上调目标价至55元,暂维持“审慎推荐-A”评级。
    风险提示:中高端竞争加剧、市场份额受冲击、成本不及预期

    【摘要结束】
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